浙商证券-各板块纵览：还有哪些主体有挖掘空间？-240412

　　核心观点

　　3月信用债市场利差被动走阔，配置性价比提升；重点推荐经济较好区域城农商行的二永债拉久期、央国企产业债下沉、券商次级债和保险资本补充债机会。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　信用债市场概览

　　3月，债券市场资金面平衡偏松，国债收益率在多空因素交织背景下震荡下行，中短票据信用利差整体呈现被动走阔趋势，信用溢价有所回升，但低评级品种仍在下行通道中。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　期限利差多收窄，由于近期市场拉久期热情较高，长端7Y-1Y品种收窄幅度最大；等级利差走势分化，(AA+)-AAA等级利差走阔，AA-(AA+)等级利差收窄。

　　城投债：2-5Y更受追捧，超长债发行新高

　　一级市场方面：（1）2024年3月，城投债实现净融资481.63亿元，环比115.95%，同比83.51%。（2）3月行权发行期限在5年期及以上的超长城投债的发行规模2407.52亿元，发行规模占比29.22%，创近年来新高。（3）认购热度边际下行，外评AA、2-5Y中长久期城投债更受追捧，3月城投新发债（投标上限-票面利率）指标均值为40.81bp，环比下降了15个百分点。

　　二级市场方面：（1）TKN成交边际降低，折价成交增多，成交热度下行，3月城投债的TKN成交笔数占比73.81%，相比2月下降了7个百分点；高估值成交占比34.40%，相比2月增加了14个百分点。（2）利差变动分化，弱资质省份仍下行较为明显，投资策略上，我们认为，考虑到弱资质省份信用利差绝对水平和分位数水平均处低位，下沉策略空间较为有限，且部分账户受制于“入库”限制，也较难展开明显下沉动作；推荐关注诸如上海、北京、广东、福建等利差分位数较高的省份城投债的拉久期操作。（3）部分YY评级为5、6、7级别的大体量城投平台仍有收益可挖，例如YY5类中昆明交投、贵州交建、许昌投资、广西铁路集团1年期收益率在2.7%-3%左右，青岛即墨城投、津城建的3年期收益率在3%-3.1%左右。

　　产业债：利差走阔明显，关注央国企品种逢高配置机会

　　央企债：央国企平台受政策支持力度较大，安全性较高，目前央企及其子公司债券的短久期品种收益率已偏低，建议关注拉久期机会，例如华侨城3年期收益率3.72%、中国盐业3年期收益率2.74%等。

　　国企地产债：央国企地产债在目前的政策支持力度下，预计大概率不会出现收益率大幅上行的情况，未来收益率的上行空间较为有限；首开股份、建发地产、光明地产、联发集团、华侨城、华发股份等1年期收益率在2.75%-3%左右，3年期收益率在3.1%-3.7%左右，相比一些YY评级相同的大型城投平台来讲，收益还是更高，具备一定挖掘空间。

　　煤炭、钢铁债：建议关注央国企类煤炭、钢铁主体的相对高收益率的机会，具备一定安全垫，并且在当前市场对央国企的违约预期普遍偏弱背景下，收益率出现大幅回调的概率较低。例如，本钢集团1年期收益率2.68%，3年期收益率2.95%；平煤神马1年期收益率2.68%，3年期收益率3.04%等。

　　金融债：银行二永债收益和流动性兼备，性价比较高

　　银行二永债：可关注部分诸如浙江、广东、福建、安徽、川渝等相对经济发达区域的城农商行的拉久期投资机会，例如江南农商行永续债3年期收益率2.98%、厦门国际银行永续债3年期收益率2.93%、浙江泰隆银行二级资本债3年期收益率2.89%、温州银行二级资本债3年期收益率2.94%等等。

　　券商次级债：1年期的头部和中部券商一般次级债的收益率水平整体分别低于国有行、股份行的收益率，同时流动性偏弱，性价比偏低；3年期品种的隐含AA+和AA中部券商的次级债收益率比股份行高出10-20bp，可关注，但建议关注流动性偏弱风险。

　　保险资本补充债：头部险企的资本补充债1年和3年期收益率分别在2.45%-2.5%、2.6%-2.7%左右，比股份行的二级资本债高出5-10bp，可关注。

　　风险提示

　　未来化债政策落地不及预期，市场流动性收紧。